海外基建項目的融資模式研究

      除了公司貸款和項目貸款，“一帶一路”投資項目中，國際開發(fā)金融機構(gòu)融資也是另外一種常見的形式。

      國際開發(fā)金融機構(gòu)融資：國際開發(fā)金融機構(gòu)通常會看重所融資項目的社會貢獻，所投資的項目多為滿足社會發(fā)展需要的能源、住房或醫(yī)療項目，它們可以為從商業(yè)貸款方獲取資金后仍有缺口的項目提供資金；世界銀行，亞洲開發(fā)銀行以及近年來成立的亞洲基礎(chǔ)設(shè)施投資銀行，都是這類金融機構(gòu)，其中亞投行更側(cè)重于基建類項目及其投資可行性。

      從國際多邊銀行獲取融資，除了融資成本低和期限長的優(yōu)勢，還有很重要一點，是可以利用這些機構(gòu)的多邊性質(zhì)和政治平衡能力，來有效分散和釋緩?fù)顿Y標(biāo)的國家的政治風(fēng)險。獲得國際多邊銀行融資背書的項目，也往往能更有效帶動國際銀團的參與。

      此外，租賃融資是另外一種基建項目常用的補充流動性的融資方式：

      租賃融資：是指出租人在規(guī)定的期限將物品租賃給承租人，承租人通過分期付款的方式支付租賃費用。租賃融資可以緩解承租人資金不足的壓力，而且往往可以免掉進口設(shè)備在簽約和入關(guān)時的繁多審核，既減少了資金壓力，有時也會降低融資的成本，可以作為一種補充流動性的融資方式。

      上述各種融資方式，其年限通常會匹配基建項目比較長的周期。而在海外投資公開競標(biāo)存在緊張的時間表的情況下，并購貸款則往往是企業(yè)快速獲得收購資金的有效融資方式。

      并購貸款：并購貸款通常由投資銀行提供，為撮合并購交易迅速達成而提供的貸款。這筆貸款往往在收購?fù)瓿珊?，由收購企業(yè)后期公開發(fā)行的長期債券，或以并購?fù)瓿珊蟪鍪鄄糠仲Y產(chǎn)或業(yè)務(wù)所得資金進行償還。并購貸款通常額度有限，期限較短，并要求有足額的有效擔(dān)保。

      債務(wù)性融資分析—直接融資

      企業(yè)債券：除了銀行借債，企業(yè)可以通過在證券市場上發(fā)行債券的形式，有效利用社會閑散資金，作為銀行貸款的補充，形成多樣化融資結(jié)構(gòu)。跟銀行貸款相比，企業(yè)發(fā)債審批要求更加嚴格，審批手續(xù)更復(fù)雜，額度上限有明確限制。

      可轉(zhuǎn)換債和可交換債券往往提供設(shè)計靈活且較低融資成本的債務(wù)直接融資方式：

      可轉(zhuǎn)換債：是指在一定的時期內(nèi)，可以按規(guī)定的價格或比例，由債權(quán)人選擇轉(zhuǎn)為普通股或優(yōu)先股的債券。公司可以設(shè)計不同報酬率和轉(zhuǎn)換溢價的可轉(zhuǎn)換證券，以尋求最佳資本結(jié)構(gòu)。由于其可轉(zhuǎn)換的性質(zhì)，其作為債券的利率會比較低，從而降低公司的債務(wù)成本?？赊D(zhuǎn)換債的主要缺點是有股權(quán)稀釋的風(fēng)險。

      可交換債券：與可轉(zhuǎn)換公司債券有相似之處，也包括票面利率、期限、換股價格和換股比率、換股期等關(guān)鍵要素；

      二者主要區(qū)別在于：

      a)發(fā)債主體和償債主體不同，前者是上市公司的股東，后者是上市公司本身；

      b)所換股份的來源不同，前者是發(fā)行人持有的其他公司的股份，后者是發(fā)行人本身未來發(fā)行的新股；

      c)前者不會導(dǎo)致標(biāo)的公司的總股本發(fā)生變化，也無攤薄收益的影響。與普通的債券融資相比，可交換債券利息成本低，且可溢價減持。

      綠色證券可以為清潔能源類項目提供新的債券融資方式：

      綠色債券：“一帶一路”投資中有大量新能源及清潔項目機會，而近幾年出現(xiàn)在人們視野里的綠色債券，可以為此類項目提供優(yōu)質(zhì)的融資，降低融資成本。2015年，金風(fēng)科技在境外成功發(fā)行了3億美元綠色債券，成為中資企業(yè)的首單綠色債券。隨后，中國農(nóng)業(yè)銀行作為首家中資金融機構(gòu)也在倫敦證券交易所發(fā)行了綠色債券。綠色金融債券市場的蓬勃發(fā)展，也為“一帶一路”投資項目提供了新的融資思路和渠道。

      企業(yè)發(fā)債有豐富的產(chǎn)品類型可以選擇，應(yīng)該根據(jù)自身融資的需求、用途、幣種、成本、期限，以及其他情況綜合考量選擇發(fā)行合理的產(chǎn)品。債券的發(fā)行往往會對企業(yè)的財務(wù)報表產(chǎn)生影響，增加企業(yè)的負債率。單從財務(wù)并表的角度考慮，永續(xù)債不失為企業(yè)值得考慮的選擇。在滿足相關(guān)要求的前提下，永續(xù)債可以計入權(quán)益，從而不對企業(yè)的負債率產(chǎn)生影響。

      資產(chǎn)證券化（ABS），是指以某些目標(biāo)資產(chǎn)未來所產(chǎn)生的收益為償付支持，通過結(jié)構(gòu)化設(shè)計進行信用增級，在此基礎(chǔ)上發(fā)行具有固定收益率的債券來籌集資金的一種融資方式。

      具備可預(yù)見未來收益和持續(xù)現(xiàn)金流量的基礎(chǔ)設(shè)施項目可以考慮利用ABS融資方式在海外籌資。資產(chǎn)證券化通常需要多個資產(chǎn)打包，以實現(xiàn)風(fēng)險分散，同時實現(xiàn)資產(chǎn)盤活。

      權(quán)益性融資分析

      權(quán)益融資所籌集的資本沒有固定的股利負擔(dān)，但融資成本通常較高，會稀釋或轉(zhuǎn)移企業(yè)的控制權(quán)；同時，因為回報有較高風(fēng)險，權(quán)益類投資者需要對投資項目進行充分的研究和盡調(diào)?！耙粠б宦贰蓖顿Y項目常見的權(quán)益性融資包括引入產(chǎn)業(yè)基金，戰(zhàn)略投資人和定向增發(fā)等。

      產(chǎn)業(yè)基金：理論上講，當(dāng)產(chǎn)業(yè)基金作為股權(quán)投資者介入到投資項目時，應(yīng)該是與項目的其他投資者共擔(dān)風(fēng)險，共享收益，也因此需要在投資決策過程中對項目未來的風(fēng)險和回報進行充分的調(diào)研和判斷。而根據(jù)我們對“一帶一路”投資項目中產(chǎn)業(yè)基金目前參與情況的觀察，很多基金的投資還是要求有保底收益。保底條款的存在，使得投資名股實債，因而也會對需要并表的大股東企業(yè)的資產(chǎn)負債率產(chǎn)生影響，降低企業(yè)未來的融資能力。另一方面，如果不加保底條款，很多基金又擔(dān)心資產(chǎn)可能的流失。

      如何解決基金對收益保障的需求與企業(yè)對負債率的考量之間的矛盾，是目前值得探討的問題，由于篇幅原因筆者在此不便贅述，可是基金對項目從財務(wù)投資角度進行深刻的商業(yè)判斷和財務(wù)稅務(wù)法律盡調(diào)，以及通過對項目投資條款中具體風(fēng)險點的要求和把控，恐怕是未來解決這個矛盾的關(guān)鍵手段之一。也就是說，主觀能動把控住投資的風(fēng)險點和投資決策流程，而不是依靠保底條款來降低投資風(fēng)險，恐怕才是基金股權(quán)投資未來的方向之一。

      戰(zhàn)略融資：戰(zhàn)略合作伙伴的股權(quán)投資，與財務(wù)型融資不同，通常要參與到投資項目經(jīng)營管理，并按持股比例享受經(jīng)營收益。因而，戰(zhàn)略協(xié)同效應(yīng)和各方利益訴求的互補很重要。

      以“一帶一路”常見的PPP公路項目為例，有的企業(yè)擅長工程建設(shè)，有的企業(yè)擅長維護運營；EPC強的企業(yè)負責(zé)公路建設(shè)，與擅長運營的企業(yè)聯(lián)手投資，既能獲取投資項目全周期最大的回報，也能達到最有效的資源配置，加速聯(lián)手多方企業(yè)的成長?！耙粠б宦贰蓖顿Y項目常見的還有中方企業(yè)與標(biāo)的國家的企業(yè)聯(lián)合投資，中方提供產(chǎn)能和技術(shù)，當(dāng)?shù)睾腺Y方提供土地、開發(fā)權(quán)或特許經(jīng)營權(quán)，雙方作價入股并各自提供相應(yīng)股比資本金，實現(xiàn)投資戰(zhàn)略協(xié)同效應(yīng)的最大化。

      此外，如果是上市公司，定向增發(fā)也是一種高效，且低風(fēng)險低費用的融資方式。定向增發(fā)經(jīng)常是面對大股東或投資機構(gòu)，除了能夠為上市公司帶來珍貴的資金，還經(jīng)常幫助公司實現(xiàn)外資并購或引入戰(zhàn)略投資者。